（证券日报2005年11月15日）

    ８月１日，南方、海富通、华夏、易方达、嘉实、招商、富国、博时、银华九家基金管理公司获企业年金投资管理人资格。基金管理公司虽然在公募基金或全国社保基金方面具备了很多的经验，但是企业年金和公募基金及全国社保基金有所不同，就一些具体问题记者专访了南方基金管理公司养老金及机构理财部总监助理张雪松博士。
      记者：请先介绍一下发达国家年金进入资本市场情况。
      张雪松：基于国情和监管模式的不同，不同国家对于企业年金基金投资比例限制不同。美、英、加拿大、澳大利亚等国对企业年金资产组合不做具体的限制，只是要求其按照“谨慎人原则（ｐｒｕｄｅｎｔ－ｍａｎ－ｒｕｌｅ）”来投资。而以法国、德国、瑞典为代表的欧洲大陆国家根据限量监管模式对企业年金资产组合做出具体的限制，限制的内容包括两方面：一是规定各种投资工具在投资组合中所占的最大比例。法国规定，企业年金的资产中必须有５０％投资于政府债券；在丹麦，养老基金须持有６０％以上的国内债券，房地产和股票均不能超过４０％；德国允许２０－２５％的股票，１５－２５％的房地产。瑞典规定股票比例不超过６０％。瑞士则规定股票比例不超过３０％，房地产比例不超过５０％。二是对国外投资比例也大都作出了限制，如瑞典限于５－１０％，德国限于２０％，瑞士限于３０％。
      此外，以上提到的两种类型的国家都限制企业年金的自我投资，即对养老金投资于本企业所发行的股票和债券进行限制。美国、加拿大规定自我投资不能超过１０％，英国限于５％，德国、瑞典规定不能超过１０％，法国规定不超过３３％，瑞士限于３０％，丹麦不允许投资于本企业。
      记者：目前各国年金基金投资组合呈现什么趋势？为什么？
      张雪松：不同国家对于投资比例限制的巨大差异导致各国企业年金基金投资组合的资产比例也存在很大的差异，但纵向看，股票投资的比例几乎无一例外地显著提高了。如在１９８３年，美国企业年金有４４．６８％投资于股票，到１９９３年增加到５２．１３％，而到２００３年这一比例提高到６２％；英国企业年金在１９８３年为５９．９６％投资于股票，１９９３年达到７９．０２％，由于股票风险暴露太大，投资于股票的比例到２００３年下降为６７％；日本企业年金投资于股票的比例由１９８３年的８．９６％，猛升为１９９３年２９．１９％，２００３年已达４４％；而在荷兰，投资于股票比例在２００３年达到４３％。欧洲大陆国家企业年金基金投资股票的比例也呈上升趋势。
      出现这一趋势特征的主要原因是，养老金的资金性质决定了其追求的是长期收益目标，而长期看，投资股票的收益率要远高于投资债券的收益，而风险并没有想象中大。以ＯＥＣＤ国家养老金基金资产平均收益率和风险测算为例，１９６７－１９９５年间，平均真实收益率最高的是国外和国内股票，最低的是政府债券，只有１．７％，计算收益－风险比，国内股票和抵押贷款是最高的，股票投资为１．１４，而其他资产的收益－风险比鲜有高于１的。
      从美国养老金发展历程来看，一个非常突出的特点就是养老金与资本市场的互动。事实证明，将养老金资产投资于资本市场对美国资本市场发展和养老金本身资产价值的增长起到了良性循环的作用。一方面，将养老金积累的资产投资于美国的资本市场之中，扩大了美国资本市场的资产来源和流动性，加强了金融市场的活力，进一步促进了美国经济的发展；而反过来，美国经济的发展更进一步提高了美国资本市场，特别是股票市场的价值和活力，大大提高了股票和债券的投资回报，从而进一步提高了养老金的资产价值。在１９５０年，美国的企业养老金计划的资产只占美国所有金融资产的３％；而到１９８４年，这一比例则增长到１６．７％。到１９９６年，养老基金超过商业银行，成为美国拥有金融资产最多的金融中介机构，１９９９年底，养老基金总额达７．８万亿美元。截止１９９８年年底为止，美国企业养老金的资产拥有美国整个股票市场中股份的２７．３％。而且还拥有所有公司债券的１７．９％。截至２００２年年末，美国养老金资产的规模已经达到１０．２万亿美元。